利率专题：历史上的三季度债市 聚焦

6 月16 日，国常会研究推动经济持续回升向好的一批政策措施，市场随即切换到交易政策预期，叠加彼时偏紧的资金面，市场快速回调至降息前点位。

(资料图)

当下而言，站在年中时点展望，三季度债市将如何演绎？本文聚焦于此，回顾历史上的三季度债市表现。

历史上的三季度债市演绎

回顾2015 年以来三季度的债市表现，可以看到在不同年份，基本面、政策面和资金面有所差异之下，市场交易重心均有不同，债市便也相应呈现不同走势：

从政策发力情况看，2018 年、2019 年、2020 年和2022 年三季度增量政策出台较为密集。货币政策主要是实施降准降息、推出再贷款等结构性货币政策工具等，财政政策重在加快地方债发行进度、加大减税降费力度等，地产政策主要是放松住房限购限售、发展保障性租赁住房、改善房企融资环境等。

从债市表现来看，在2018、2019、2020 和2022 年三季度，从阶段性低点到9 月末，10 年期国债收益率的上行幅度分别为17BP、14BP、 30BP 和18BP。

2015-2022 年三季度债市复盘

2015 年三季度：经济下+货币宽，长端利率走牛。2015 年三季度基本面环比动能仍偏弱叠加货币政策宽松基调，央行连续降准降息操作，银行间市场利率维持低位，对债市形成利好，长端利率走牛。

2016 年三季度：经济好转+去杠杆，牛熊拐点酝酿。2016 年三季度随着经济金融数据的企稳，央行投放开始缩短放长，整体行为较谨慎，引导主动去杠杆，牛熊拐点逐渐酝酿。

2017 年三季度：严监管+货币紧，利率震荡上行。2017 年三季度经济基本面维持稳中向好态势，货币政策中性偏紧，央行投放明显缩量，叠加监管政策逐渐趋严，债市利率以震荡上行为主。

2018 年三季度：宽货币转向宽信用，债市震荡调整。2018 年三季度经济整体具有韧性，政策逐渐由“宽货币”向“宽信用”演绎，债市表现为震荡调整。

2019 年三季度：经济修复+通胀隐忧，债市小幅回调。2019 年三季度经济基本面由低迷转向修复，货币政策总体保持定力，财政政策加力提效，继续落实落细减税降费，叠加通胀和稳增长预期提升，债市收益率转向震荡上行。

2020 年三季度：基本面回暖+政策常态化，债市熊平。2020 年前三季度经济累计增速年内首次转正，显示疫后经济在稳步复苏。货币政策逐渐回归常态化，债券供给压力加大叠加股债跷跷板效应，国债收益率整体震荡上行。‘’

2021 年三季度：经济走弱+政策稳健，债市震荡下行。2021 年三季度GDP增速出现放缓，债市主要围绕政策端交易，7 月快速交易降准，随后交易货币政策宽松预期，但货币政策稳健信号频频释放，市场修正预期，债市后续维持震荡格局。

2022 年三季度：稳增长+宽信用，债市V 型反转。2022 年三季度经济基本面呈现弱修复状态，稳增长政策持续加码推升宽信用预期，尤其是地产调控政策，或表明此前核心支撑市场做多的逻辑在逐步转变，长端利率呈现V 型走势。

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。

关键词：